中国科技证券　孙鹏

　　昨日，沪市国债指数收于110.07点，下跌0.11%，为春节后单日最大跌幅。42只有成交量的券种31只下跌，6只持平，仅5只上涨。跌幅居前的是以010213、010217、010408为首的中长期券种，跌幅分别高达0.42%、0.32%、0.30%。交投也延续近日来的低迷，全日成交量为8.13亿元。

　　自春节后开市以来，央行不断通过公开市场操作加大市场资金的回笼力度，一年期央票的发行量连续两周超过了1200亿元。本周到期释放的资金量创下了节后新高，达到1650亿元，比上周增加760亿元。其中，到期的央行票据量为750亿元，比上周增加500亿元。按照节后央行公开市场操作的节奏，市场曾预期本周央行票据的发行量仍将保持在千亿规模。但是，周二一年央行票据的发行却突然减量400亿。

　　在节后两周内央行总计净回笼资金4117亿元，而去年单月的最高净回笼量不过在2500亿元左右。大力度的资金回笼，基本上对冲了节前的资金投放，起到了降低银行流动性的作用。但是，央行票据的大量发行，也使一年期央行票据的利率水平迅速攀升至1.9518%，对短期债券构成压力，并且跌势向中期债券逐渐蔓延。

　　减少一年央行票据的供给量，将有助于防止短期利率水平上升过快。而且目前汇改关键时期，稳定短期债券的利率水平另有其重要意义：可使中、美之间的利差保持相对稳定,避免套利热钱大规模流入。虽然，一年央行票据发行量减少，但并不等于资金回笼力度减弱。因为，目前公开市场操作工具中，除了央行票据和正回购以外，央行在昨日公布的2005年4季度货币政策报告中明确提及了去年11月时进行的货币掉期。

　　另外，从上周今年第一只债券———国开行10年期金融债的发行结果来看，中标利率仅3.01%，略低于市场普遍预期的3.05%左右的水平，一方面说明当前由于债券供应短缺，机构需求仍非常强大，压低了收益率；同时从保险公司争相超额认购，而商业银行相对谨慎的态度可见，不同资金性质的机构对于当前的利率水平还是存在一定分歧。

　　由于过去一个多月处于发债的真空期，尽管本期国债利率偏低，造成市场追捧的假相，然而事实远没有数据反映的那么乐观。根据以往的经验来看，如果一级定价明显低于二级市场，将进一步推动二级市场走强。但是本次招标之后，二级市场反应平淡，部分长期债券甚至下跌，这种变化值得关注。本期债券尽管中标利率较低，反映出的信号却是未来市场风险正在累计和加重。

　　今年首期330亿国债将在周五招投标，根据一季度记账式国债发行计划，财政部还将在3月15日和3月24日分别对3个月期和10年期记账式国债进行招投标。债券市场供应量不足的局面将有所缓解，但是目前债券市场收益率曲线已降到极低的水平，如何规避风险已成为投资者不能忽视的话题。